灰度4月报告：整体经济风波未平，但看好加密市场下半年涨势

在经历连续七个月的上涨之后，比特币价格在 2024 年 4 月遭遇了 15% 的下滑，这一调整也带动了整个加密货币市场的下跌趋势。尽管在 4 月，市场迎来了一系列基本面的利好讯息 —— 例如比特币减半，以及稳定币立法在美国取得了显著进展 —— 但这些积极因素并未能完全抵消宏观经济环境趋紧所带来的市场压力。

在综合考量风险调整因素后（即将每种资产的波动性纳入评估范畴），我们发现比特币和以太坊的回报率相较于传统资产而言，处于中等水平（如图 1 所示）。

4 月，黄金和石油价格呈现上涨态势，这一变化部分归因于中东地区的紧张局势升级。然而，与此同时，大多数其他主流资产类别却呈现出下滑趋势。

尤其值得注意的是，长期国债的市场表现颇为不佳。这主要是因为市场预期通膨率将会攀升，进而导致实际利率（即经过通膨调整后的利率）也将随之上扬。此外，全球股票指数普遍下滑，股票和债券市场的波动性也有所加剧。

图 2：市场目前认为美国联准会降息次数将相对较少

尽管市场目前普遍认为美国联准会的降息次数将相对较少（如图表 2 所示），但上个月的新闻却揭示了一些重要的宏观趋势，这些趋势有可能在较长一段时间内对比特币的需求构成支撑。

具体而言，有媒体报导指出，如果川普成功连任，其第二届政府可能会采取一系列政策措施，包括试图削弱美国联准会的独立性（华尔街日报）、故意让美元贬值（Politico），以及对那些寻求以非美元货币进行更多双边贸易的国家实施惩罚（彭博社）。这些潜在的政策动向无疑增加了美元前景的不确定性，并可能对比特币等替代货币体系产生影响。

我们在之前的报告中已经详细讨论了这些宏观政策问题的重要性，特别是在即将到来的大选中，这些问题更是事关重大。虽然目前的竞选活动尚处于初期阶段，但最新的相关报导已经凸显出大选可能给美元的中期前景带来诸多不确定性。而这种不确定性，反过来又可能影响比特币等加密货币的中期走势。

尽管宏观市场环境变得更具挑战性，但 4 月份的加密货币市场依然涌现出诸多积极因素。其中，最引人注目的无疑是比特币在 4 月 20 日成功完成了减半操作。此次减半使得比特币网路的新币发行率从原先的每天约 900 枚大幅下降至每天约 450 枚。

减半之后，比特币网路的通膨率 —— 即新币发行相对于现有供应的年化率 —— 从原先的约 1.7% 下降至约 0.8%。值得注意的是，在比特币减半之前，其通膨率与黄金的供应通膨率基本持平，然而如今，比特币的通膨率已显著降低（如图 3 所示）。若以美元为计价单位，并基于当前的比特币市场价格进行计算，那么比特币每日发行量的缩减，实际上意味著其年度供应量增长减少了约 100 亿美元。

图 4：比特币手续费在减半前后飙升

4 月份，以太坊的表现再次不及比特币，其背后原因可能是以太坊现货 ETF 在美国获批的概率显著降低。据去中心化预测平台 Polymarket 的资料显示，截至 5 月底，以太坊现货 ETF 获得美国监管批准的概率已骤降至 12%，远低于 3 月底的 21% 以及 1 月初的 75%。

然而，值得我们关注的是，以太坊生态系统中的链上活动并未受此影响，反而呈现出持续增长的态势。特别是在 4 月份，得益于 Base 和 Arbitrum 的推动，以太坊生态系统的日活跃使用者数量已攀升至 130 万（见图 5）。

尽管近期的回报率不尽如人意，但我们依然对以太坊持乐观态度。我们认为，随著代币化趋势的深入发展，以太坊有望从中获益。

图 6：稳定币市值持续增长

比特币和以太坊在 4 月的表现均优于 FTSE 灰度加密货币行业指数。该指数涵盖了五个加密细分市场中的 243 种代币（或「山寨币」）（图 7）。 4 月份表现最好的加密细分市场是货币领域（主要是由于比特币的价格相对稳定），而表现最差的是消费者和文化领域。而该领域的疲软也折射出 Meme 币在 3 月份的强势上涨后的回落调整趋势。

图 8：比特币估值显示低于先前峰值